Por Sebastián Vicuña Forlivesi*
Durante años, el ecosistema de innovación chileno operó bajo la paradoja de celebrar rondas tempranas en la prensa mientras, en los hechos, las startups o scaleups crecían de espaldas a una bolsa casi desértica. La sequía de capital tras una primera serie obligaba a mirar a otras jurisdicciones o a resignarse al estancamiento. En este escenario, el proyecto de Reforma al Mercado de Capitales y su prometido «Segmento Junior», inspirado en la agilidad del AIM británico o el First North nórdico, aterriza como un esperado maná regulatorio. Sin embargo, detrás del entusiasmo por facilitar la entrada y seducir a inversionistas con beneficios tributarios, se esconde una premisa peligrosa, la que es confundir la flexibilización burocrática con la ausencia de fricción.
La rebaja de barreras de acceso no reduce el riesgo del mercado, simplemente lo privatiza trasladándolo hacia los directorios, los agentes patrocinadores y los sistemas de control interno. Al eximir a las compañías de la inscripción previa en el Registro de Valores de la CMF, el Estado no elimina el filtro, delega la fe pública en una arquitectura de autorregulación que, si no se blinda de inmediato con una gobernanza adecuada, convertirá la ilusión bursátil en el próximo foco de litigios corporativos.
Las startups no nacen particularmente republicanas o horizontales. Su esencia fundacional está compuesta por pactos de accionistas herméticos, derechos de veto, preferencias diseñadas para fondos de venture capital y fundadores con control efectivo. Esta ingeniería contractual es legítima entre pares que entienden la incertidumbre del mercado, pero cuando una compañía aterriza en el parqué secundario queriendo conquistar el ahorro minorista mediante desgravaciones fiscales, la sofisticación mutua desaparece. Sin una adaptación estructural previa, el inversionista común compra acciones ordinarias subordinadas de facto a privilegios privados que rara vez comprende, transformando la brecha de información en un desequilibrio de poder insostenible.
La gestión de una scaleup exige una quema acelerada de efectivo y giros estratégicos violentos. No obstante, en Chile la business judgment rule carece de la densidad doctrinaria y jurisprudencial que ostentan otras jurisdicciones. Si bien el fracaso de una apuesta comercial no constituye por sí mismo una infracción al deber de cuidado del artículo 41 de la Ley 18.046, la indulgencia termina donde empieza la improvisación. Pivotear el negocio a ciegas, omitir conflictos de interés vinculados a los fundadores o evaluar préstamos convertibles bajo el estándar del artículo 44 (en vez de la rigurosidad para partes relacionadas del Título XVI) expone a los directores a una responsabilidad personal civil o penal.
El modelo descansa en el Agente Patrocinador, una especie de sheriff ético y técnico de la emisión por al menos 24 meses. La falla estructural radica en la economía de sus incentivos, quien cobra una comisión por colocación exitosa es exactamente el mismo llamado a vetar un prospecto opaco. El riesgo degenera en captura si la matriz financiera del patrocinador administra un fondo que entró en etapas tempranas y ve en la apertura bursátil su ventana de salida. Cuando la bolsa se usa como mecanismo de liquidación preferente para los pioneros a costa de los recién llegados, la renuncia intempestiva del patrocinador o su complacencia ante métricas dudosas dinamita la confianza básica del mercado.
Quienes defienden una desregulación radical argumentan, con razón pragmática, que cargar a compañías en fase de escalamiento con exigencias idénticas a las de un conglomerado tradicional anularía el propósito mismo de la reforma. Si los costos de cumplimiento absorben el capital levantado, la bolsa seguirá vacía y la innovación local condenada a la fuga. Este diagnóstico es irrebatible, pero confunde la austeridad burocrática con la falta de controles. La proporcionalidad no equivale a dar chipe libre. Prescindir de la CMF como cancerbero exige, por estricta compensación de riesgos, elevar la exigencia ética y fiduciaria en el interior de la cabina de mando.
Los generosos beneficios tributarios (créditos y exenciones) pueden acelerar el volumen de transacciones, pero jamás alterarán la cruda tasa de mortalidad de una empresa emergente. En un mercado con memoria sensible y cicatrices aún visibles por escándalos corporativos pasados o recientes, el margen para el error es reducido. Las bolsas junior raramente mueren por las quiebras naturales de los negocios que prometían cambiar el mundo, sino que por un fraude que nadie detecto a tiempo. Si la reforma pretende sembrar un ecosistema robusto y no solo inflar un refugio de planificación tributaria, tanto fundadores como patrocinadores deben asumir que el alivio normativo es solo una concesión transitoria. Al final del día, la gobernanza rigurosa es la única garantía de supervivencia.
*Nombre y apellidos: Sebastián Vicuña Forlivesi
Universidad: Abogado, Universidad Gabriela Mistral
Posgrados: LL.M Law and Economics, Utrecht University. Magister en Dirección y Gestión Tributaria, Universidad Adolfo Ibañez
Trabajo actual: Practice Leader, Legal and Compliance en PKF Chile
Correo de contacto (difundible): sebastianvicunaf@gmail.com
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